バイアウト
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古尾谷 裕昭
古尾谷 裕昭(ふるおや・ひろおき)
ベンチャーサポート相続税理士法人(相続サポートセンター)代表税理士。昭和50年生まれ、東京浅草出身。税理士・司法書士・弁護士・行政書士・社会保険労務士・不動産会社が在籍しているベンチャーサポートグループの中核を担う「ベンチャーサポート相続税理士法人」を率いている。相続税の申告のみならず、相続登記、相続争い、事業承継(M&A)、遺言書作成、民事信託、資料収集から不動産売却や財産コンサルティングまで様々な業務に対応している。年間の相続税申告1,000件超(令和1年度実績1,247件)であり、国内最大級の資産税チームを築き上げた。

近年、投資ファンドやアクティビストによる敵対的買収などのニュースが報道されることが多くなった。これらはM&Aによって買収するだけでなく、その後M&AやIPOによって売却することを予定しているものだ。買収した後に売却して利益を得ることを目的とするのが、バイアウトだ。

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本稿では、従業員が会社を買収するEBOのバイアウトと、経営者が自社を買収するMBOのバイアウトを説明する。

目次

  1. 経営権を買い取るバイアウトの手法とは?
  2. 従業員によるバイアウトであるEBOとは?
  3. 上場企業のバイアウトであるMBOとは?
  4. バイアウトの事例
  5. バイアウトの具体的な取引スキームとは?
  6. バイアウトで税金対策も!
  7. 会社売却をご検討の方は専門家に相談を

経営権を買い取るバイアウトの手法とは?

バイアウトとは、企業全体または事業部門を買収し、一定期間経営した後売却することで利益を得ることだ。

バイアウトでは、分散した株式を買い集める必要があるため、スポンサーの存在が不可欠である。日本ではまだ浸透しているとは言えないが、欧米では機関投資家や富裕層がファンドを作り、そのファンドがスポンサーとなってバイアウトを頻繁に実行している。日本でもバイアウトの事例は増えているため、今後は日本でもバイアウト・ファンドが増えていくだろう。
バイアウトの目的は売却して利益を得ることなので、事前に株式を売却する手段を考えてく必要がある。選択肢は、他社への売却または株式上場だ。大企業のバイアウトでは、その企業を買収しようとする他社を見つけることが容易ではないため、上場が選択されるケースが多い。

従業員によるバイアウトであるEBOとは?

従業員によるバイアウトをEBO(エンプロイー・バイアウト)と言う。従業員に事業を承継させる場合、従業員に事業を買い取らせる、つまりバイアウトをさせることになる。EBOのバイアウトには、従業員が資金をどこから調達するかという問題が伴う。

従業員の資金調達力が乏しいからといって、従業員に安く株式を売却することはできない。オーナーと従業員との関係であっても、税務上の時価と乖離した価格で取引すると、経済的な価値の移転が認識され、課税されてしまうからだ。

株式の税務上の時価が著しく高いと、そう簡単にバイアウトの資金を調達できなくなる。従業員の給与を増やしてバイアウト資金を準備させようとしても、それに伴う所得税負担が大きくなってしまう。

このような場合は、対象となる事業のキャッシュ・フローを担保として銀行から借入を行い、その資金で株式を買取らせるのが現実的だろう。これはレバレッジド・バイアウト(LBO)と呼ばれ、受皿会社が借入で調達した資金で株式を買取り、その直後に合併することで借入金を対象となる事業会社に負担させる方法だ。

この方法であれば、バイアウトしようとうする従業員の出資額は少なくて済むため、従業員に手持ち資金がほとんどなくても、評価額の高い株式を買い取ることができる。ただし、この方法でバイアウトを実行すると会社の借入金は急増し、財務内容は一気に悪化することになるので、その後の財務リスクには十分注意しなければならない。

上場企業のバイアウトであるMBOとは?

バイアウトと言うと、大企業の非中核事業部門の切り出しなどがイメージする人が多い。しかし、バイアウトの対象は事業部門だけではなく、会社が丸ごとバイアウトされることもある。しかも、上場企業がその経営陣によって買収され、非上場化されるケースもあるのだ。

このタイプのバイアウトは、上場を廃止して経営を立て直すことが主な目的だが、相続対策として活用されるケースも増えている。

上場企業のオーナーに相続が発生すると、株式が複数の相続人に分散することで、後継者が経営権を維持することが難しくなることがある。そこで、上場企業オーナーが経営から退く際に、自社株式を現金化したいと考えることがある。その際の手段となるのが、MBOによるバイアウトだ。MBO(マネジメント・バイアウト」とは、その会社の経営陣によるバイアウトのことだ。

上場企業のオーナーは、投資ファンドなどのスポンサーの協力を得てバイアウトを実施し、当面は社長として経営を続ける。その後経営が安定してきたら社長を引退し、保有する株式をスポンサーに売却するのだ。

外食大手のすかいらーくや、青汁メーカーのキューサイが行ったMBOが代表的事例だ。なお、上場企業オーナーが自分自身で自社をバイアウトして上場を目指すなど、オーナーの地位を手放さないケースもある。

上場企業オーナーの資産承継では、「上場株式」を後継者に承継しなければならないが、これは非上場株式の承継よりも難しい。そのため、一般投資家から上場株式をバイアウトによって買い集め、自社の相続対策を一から組み立てようとするケースがあるのだ。

非上場化を目的とするバイアウトを実施する上場企業がある。2010年代に、このタイプのバイアウトが急増した時期があった。これには、上場企業の事業承継と企業オーナーの相続対策が関係している。

バイアウトの事例

興味深いバイアウトの事例がある。2011年にTSUTAYAを運営するカルチュア・コンビニエンス・クラブがMBOのバイアウトを実施して非上場化した。経営環境の急変によって業績が傾いていたものの、時価総額は1,000億円を超えていた。このMBOに関して、当時のプレスリリースに以下のようなコメントがあった。

「より厳しさを増すことが予想される経営環境のもと、競争優位を引き続き維持し、将来にわたって安定的かつ持続的に企業価値を向上させていくためには、・・・(中略)・・・抜本的かつ機動的な事業の再構築が必要不可欠であると考えております。上場を維持したまま事業の再構築を実行した場合には、短期的であるにせよ、売上規模の縮小や利益水準の低下、キャッシュ・フローの悪化などを伴うリスクがあり、筆頭株主以外の株主の皆様に対して多大なる影響を与えてしまう可能性があります。」

つまり、筆頭株主以外の少数株主の利益保護のために非上場化を行ったのだ。しかし、この時の株主構成を見ると、筆頭株主であるオーナー個人は、その資産管理会社を合わせて92%の株式を保有しており、利益が保護されるべき少数株主はわずか8%だった。

少数株主を保護するために、時価総額1,000億円超の上場企業をバイアウトして非上場化したという説明は理解しづらい。もしかしたら、カルチュア・コンビニエンス・クラブの上場株式の相続に伴う相続税負担を考慮して、バイアウトが行われたのかもしれない。

税理士としては、時価900億円もの上場株式に対する相続税負担が気になるが、税率を50%としても、450億円もの相続税を納めなければならないことになる。相続税対策を考えるのであれば、バイアウトによる非上場化が最適である。株式の評価額が引き下げられるからだ。

上場株式の相続税評価は時価によるため、その評価額を意図的に下げることはできない。つまり、カルチュア・コンビニエンス・クラブが上場会社である限り、効果的な相続税対策を講じることはできなかったのだ。

これに対して、バイアウトによって非上場化すれば、上場株式は「非上場株式」となる。すると、様々な方法で評価額を引き下げることができる。

上場企業オーナーの多くは、「株価は市場で決まるため、相続税対策を講じることは難しい」とあきらめている。しかし、バイアウトによって非上場化すれば、経営承継と株式承継を同時に実現できるのだ。

バイアウトの具体的な取引スキームとは?

上場会社の非上場化を目的としてバイアウトを実施する場合、その取引スキームは以下のようになるる。

まず上場会社の買収を目的とするSPC(受皿会社)を設立し、銀行借入によって買収資金を調達した上で、TOB(株式公開買付け)を実施する。これによって、株式のほとんどを買い集めることができる。その後少数株主排除(スクイーズ・アウト)の手続きなどを経て、上場会社をSPCの完全子会社化する。すると上場廃止となり、非上場化が実現できる。

完全子会社化した後は、SPCの銀行借入を返済するために、SPCと対象会社を合併させなければならない。つまり、事業会社の収益力を担保に銀行から資金を借り入れる、いわゆるLBO(レバレッジド・バイアウト)の手法を使うのだ。

借入金によって株式の取得資金を調達した状態になれば、合併した会社の純資産を小さくすることができるので、株式の評価額が引き下げられる。

バイアウトで税金対策も!

さらなる相続税対策を講じるとすれば、バイアウトによって非上場化した事業会社の株式をオーナーが直接保有するのではなく、法人(資産管理会社)を通じて間接保有する方法がある。この資産管理会社の株式評価に類似業種比準価額を適用できるのであれば、その評価額を一気に引き下げられる。

しかしながら、株式保有を目的とした資産管理会社は一般的に株式保有特定会社に該当し、純資産価額で評価されるケースがほとんどである。とはいえ、株式取得後の株価の上昇分のうち法人税等相当額37%を控除することがため、ある程度は株価を引き下げる効果がある。

この効果に満足できないのであれば、不動産を取得することで株式保有特定会社に該当しないようにし、類似業種比準価額を適用できるようにすればいいだろう。これが、いわゆる「特定会社外し」と呼ばれる手法である。

このように、上場企業のオーナーであってもMBOのバイアウトを行えば、何段階もの相続税対策を講じることができるのだ。相次ぐMBOの裏側には、そんな事情があるのかもしれない。

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税理士が解説!誰でもできる中小企業の節税策3選

会社売却をご検討の方は専門家に相談を

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こういったすべてのプロセスで相談できるM&A業者の担当者は、力強い味方になるだろう。また、失敗事例などを聞くことで、自社の売却で想定されるリスクに早いうちから備えられる。

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文・古尾谷 裕昭(税理士)

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