加重平均資本コスト（WACC）は、企業が資本調達を行う上では欠かせない指標である。加重平均資本コストは、企業価値の算定手法である「DCF法」と密接に関わっており、負債コストや株主資本コストを絡めた計算式で算出される。今回は、加重平均資本コストの基本や計算式、WACCを低減するための施策について解説する。
加重平均資本コスト（WACC)とは
加重平均資本コストとは、略称を「WACC：Weighted Average Cost of Capital」と呼び、直訳すると「資本のコストの重みづけされた平均」となる。その言葉の通り、企業の資本調達に関わるコストに関する指標である。
WACCの「CC：資本コスト」とは，企業に投下された資本のコストであり、投資家側からすると、投資に対する「期待収益」に該当する。
企業が資金を調達する際の方法には、大きく以下の2つがある。
・他人資本：社債や借入金など
・自己資本：株式など
投資家は、社債や借入金に対する投資からは、利息収入と元本の償還をもって投資の回収をしようとするため、他人資本に係る資本コストは「金利」となる。
投資家は、株式に対する投資からは、配当と株式の値上がり益によって投資を回収しようとするため、自己資本に係る資本コストは、投資家が株式投資に期待する収益率である。
通常、投資家から見ると、他人資本に対する投資よりも自己資本に対する投資の方が元本を毀損するリスクが高いため、自己資本に係る資本コストの方が、他人資本に係る資本コストよりも高くなる傾向にある。
各企業において、自己資本と他人資本のそれぞれの資本コストを算出した後、それぞれの企業の自己資本と他人資本の比率などにより重みづけをして、加重平均資本コストを算出することになる。
加重平均資本コストはどういった場合に使われるのか？
加重平均資本コストは、主に企業価値の算定に用いられる。
最もよく利用される企業価値算定手法である「DCF法」は、対象企業の将来の期待利益（フリーキャッシュフロー）を算出し、現時点で不確定のリスクなどを「割引率」に換算して、企業価値を求める。この「割引率」に用いられるのが、加重平均資本コストである。
加重平均資本コストの計算式
加重平均資本コストは、自己資本に係る資本コスト（以降、「株主資本コスト」）と他人資本に係る資本コスト（以降、「負債コスト」）の加重平均で算出する。それぞれの計算式については後述するが、最終的な計算式は以下の通りである。
加重平均資本コスト=（1－実効税率）×負債コスト×有利子負債÷（有利子負債＋株主資本）＋株主資本×株主資本コスト÷（有利子負債＋株主資本）
計算式上では、単に「負債コスト」と「株主資本コスト」を加重平均しているだけであるが、主な論点としては、以下の２点がある。
（1）何故、負債コスト側だけ実効税率を考慮すべきなのか？
（2）株主資本としてどの金額を採用すべきか？
（1）負債コスト側だけ実効税率を考慮する理由
支払利息は、損益計算書の営業外費用（ごく稀に売上原価など）の科目であり、発生した金額が税務上の損金として認められる。
そのため、決算期には税引後の当期純利益を算出する前に、利息は利益と相殺されて節税効果となる。一方、「株主資本コスト(株主への配当金など)」は、株主資本変動計算書上の項目であって損益計算書には含まれず、税務上の損金に認められないため節税効果はない。
そのため、節税効果が働く「負債コスト」には、(1－実効税率)を乗じて計算し、浮いた分の税金コストを反映させなければならない。
（2）株主資本に採用すべき金額
一般的には、時価ベースでの「株式価値（上場企業の時価総額）」を活用すべきとされている。何故ならば、株主資本コストは、投資家の投資に対する期待収益から構成されるため、そもそもの投資家の元本は何であるか考える必要があるかだ。
投資家は、時価ベースで投資をしており、株式配当などの期待リターン金額も、当然時価ベースで考えている。そのため、企業の資金調達のコストを考慮する際にも、時価純資産で考えなければならない。
・負債コストとは？
負債コストは、年間の支払利息の金額を有利子負債で割って算出する。日経平均株価を構成する大企業の負債コストの平均は0.4％であり、金融機関からいかに低金利で調達できているかがわかる。
・株主資本コストとは？
株主資本コストの計算は、より複雑である。アナリスト等によっても計算式が若干異なるが、代表的なものは以下の通りである。
株主資本コスト＝リスクフリーレート＋株式市場リスクと比較した対象企業のリスク（ベータ値）×（株式市場の期待収益率－リスクフリーレート）
「リスクフリーレート」とは、リスクがほぼゼロの金融商品から得られる期待利回りであり、我が国の場合は、10年ものの国債の利回りが採用される場合が多い。昨今、我が国のインフレ率はほぼゼロでマイナス金利となっているため、リスクフリーレートはほぼゼロとなってる。
株式市場リスクと比較した対象企業のリスクは、俗に「ベータ値」とも呼ばれ、個別証券と市場の連動性を示すリスク指標とされている。
これは、ある株式の変動の大きさが、市場平均の価格変動に比べて大きいか小さいかを示すものだ。ある銘柄の、投資収益率の市場平均収益率に対する感応度を表すことから、「市場感応度」とも呼ばれる。ベータ値の数値によって、該当銘柄は以下のように判断できる。
ベータ値が１：市場平均と同じ値動きをする
ベータ値が１より大きい：市場平均より値動きが大きく、リスクが大きい
ベータ値が１より小さい：市場平均より値動きが小さい
ベータ値は主として、過去の株式市場での価格をベースに計算されることになる。
「株式市場の期待収益率」とは、投資家が株式市場全体に期待する利回りのことであり、７％程度が期待収益率になることが多い。
加重平均資本コストを低くするための施策
加重平均資本コストは、負債コストと株主資本コストによって構成される。そのため、低い方の比率を高めれば、加重平均資本コストは下がるように見えるが、必ずしもそうとは限らない。
負債コストや株主資本コストが一定であれば、そのような傾向があるだろうが、負債比率を高めれば株主資本コストが上がるというトレードオフの関係にあるのだ。なぜならば、負債比率が高まれば企業の安全性は低下するからである。
投資家は、リスクの見返りとして利回りを期待するため、その分だけベータ値が上昇してしまう。そうなると、加重平均資本コストを低下させるための施策が、加重平均資本コストの低下に貢献しないことになってしまう。
企業は、加重平均資本コストが低い方が経営上好ましいため、負債と自己資本の割合を調整して資金調達することが求められる。また、加重平均資本コストを長期的に下げていく最も早い方法は、企業業績を安定させて市場から低リスクの投資先であるという評価を得て、ベータ値を１に近づけることである。
加重平均資本コストの限界
加重平均資本コストは、企業価値算定や投資意思決定など、さまざまな場面で活用されているが、以下のような3つの限界がある。
（１）多くの仮定に基づいている
（２）時系列の問題
（３）資本構成の変動に対応できない
（1）多くの仮定に基づいている
加重平均資本コストはさまざまな仮定に基づいた指標であるため、特にベータ値の算定においては、過去の指標から導出するものであるが、企業の将来性に応じた調整を行うなど、専門的な判断を求められるため、算出者の仮定によっては誤った加重平均資本コストが算出されてしまうことがある。
（2）時系列の問題
加重平均資本コストを構成する各種指標は、基本的に市場や当該企業の過去の指標に基づいて算出される。しかし、加重平均資本コストは、企業が将来獲得する収益を割り引くために使用するなど、現在以降の自社評価ために使用するものである。この点において、どうしても将来の事象を織り込むことが難しいという限界がある。
（３）資本構成の変動に対応できない
加重平均資本コストの3つ目の限界は、資本構成によって負債コストと株主資本コストを加重平均しているという点である。つまり、加重平均資本コストは、資本構成が今後も含めて一定と仮定した上で成り立つものであり、将来の資本構成に変動要素があって不確実性が高いならば、WACCも算出できなくなってしまう。
近い将来に、多額の資金調達を行うために組織変更や新規上場などを予定していれば、資本構成が大幅に変わる可能性があるため、加重平均資本コストの算出に織り込まなければならず、さらに不確実性が高まることになる。
WACCでリスク管理を
加重平均資本コスト（WACC）は、企業価値の算定手法である「DCF法」の割引率にも関わる、自社の経営評価に欠かせない指標である。加重平均資本コストを算出する際には、将来に渡って資本構成が一定と仮定するなど、将来を織り込んだ上で計算するという複雑さもある。
しかし、自社の経営評価を行うのはもちろん、将来的にM&Aなどを検討する上際には重要な指標であり、経営者としても基本的な理解は必要である。
自社のベータ値を極力1よりも小さくすることで、投資家からのリスク判断を改善するためにも、加重平均資本コストなどの指標についても意識を向けていただきたい。
文・内山瑛（公認会計士）
