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(画像=Panchenko Vladimir/Shutterstock.com)
岸田康雄
岸田 康雄(きしだ・やすお)
国際公認投資アナリスト(日本証券アナリスト協会認定アナリスト)、一級ファイナンシャル・プランニング技能士、公認会計士、税理士、中小企業診断士。監査法人にて会計監査及び財務デュー・ディリジェンス業務に従事。その後、金融機関に在籍し、中小企業オーナーの相続対策から上場企業のM&Aまで、100件を超える事業承継と財産承継の実務に従事した。平成29年経済産業省中小企業庁「事業承継ガイドライン改訂小委員会」委員、日本公認会計士協会中小企業施策調査会「事業承継専門部会」委員、東京都中小企業診断士協会「事業承継支援研究会」代表幹事。

アクティビスト(Activist)は活動する株主、つまり会社の経営権を積極的に行使する株主であり、いわゆる「物言う株主」のことだ。今回はマスコミでも話題になりやすいアクティビストによる買収事例を紹介しよう。

目次

  1. アクティビストによる買収とは?
  2. 近年のアクティビストの事例は買収まで進まない
  3. アクティビストの買収事例4選
    1. 1.エフィッシモ・キャピタル・マネジメントの買収事例
    2. 2.シルチェスター・インターナショナル・インベスターズの買収事例
    3. 3.ダルトン・インベストメンツの買収事例
    4. 4.村上ファンド系レノの買収事例

アクティビストによる買収とは?

個人や企業が単独でアクティビストとなることは稀で、ほとんどのケースでは投資ファンドがアクティビストとなって活動する。アクティビストは、村上世彰氏率いる村上ファンドが有名だ。

会社の経営権を持つためには、まとまった議決権を確保する必要がある。ターゲットとなる企業の株式を一定割合取得すれば、議決権行使や少数株主権としての株主提案などの経営権を行使できる。それによって企業価値が向上し株価が上がれば、株式を売却してキャピタルゲインを得ることができる。

M&Aによる買収が、ある企業が他の企業を支配する目的で、発行済議決権株式の過半数を取得することだとすれば、アクティビストによる株式取得は、厳密にはM&Aや買収とは言えない。

このような買収は目立つため、アクティビストはマスコミなどで取り上げられて有名になりやすい。

近年のアクティビストの事例は買収まで進まない

正確に言えば、M&Aにおける買収とは、ある企業が他の企業を支配する目的で、発行済議決権株式の過半数を取得することである。議決権株式の過半数を獲得すると、ターゲットとなった企業は子会社化される。

日本でアクティビストが活動を始めたのは2000年代初頭で、村上ファンドが行った昭栄への敵対的買収が最初だと言われている。敵対的な買収手法は、経済界や世論から受け入れられず、その後の景気悪化による資金力の低下もあって、村上ファンドは沈静化した。

村上ファンドによって有名になったスティール・パートナーズは、最終的に支配権を獲得し、完全に買収するところまで株式を取得する、従来型の買収ファンドだった。

一方近年の買収ファンドは、支配権までは獲得しようとしない。買収する姿勢を見せつつも、株式を大量保有せずに議決権を行使するのだ。

過半数に満たなくても、一定の議決権割合を確保できれば、少数株主権を行使できる。近年の買収ファンドは、少数株主権を行使して利益を得ることを目指す。

アクティビストによる買収事例に、投資先の企業に対して配当の増額や自己株買いの提案を行うことで、その企業に留保されている現金を株主に支払わせようとするものがある。

マスコミはアクティビストの買収目的を「企業価値向上」と報じているが、おそらく真相は異なる。投資ファンドや事例によって目的は多少異なるかもしれないが、ターゲットとなる企業に対して敵対的買収の姿勢を見せながら、その経営に「物申す」ことで利益を得ようとするものが多い。

ターゲットとなる企業と友好的にコミュニケーションをとって、中長期的な企業価値向上を実現しようとする目的もある。このような例は少ないが、日本企業には適した方法かもしれない。

村上世彰氏によって設立されたアクティビストファンド運用額は、一時4,400億円を超え、かつその株主提案が斬新だったことからメディアで大きく取り上げられた。

アクティビストによる買収事例を見ると、株式の過半数を取得して経営を支配するのではなく、短期で売り抜けるものがほとんどだ。アクティビストはあくまでも投資ファンドの一つに過ぎず、利益を出資者に還元することが目的なのだ。

アクティビストの買収事例4選

アクティビストは敵対的買収の姿勢を示すことで、企業から株主利益や株価上昇のアクションを引き出し、大きな利益を得る。アクティビストは買収ファンドだが、支配権を獲得しようとはしない。ここでは、話題になっているアクティビストによる実際の買収事例を紹介する。

1.エフィッシモ・キャピタル・マネジメントの買収事例

2019年10月現在、エフィッシモ・キャピタル・マネジメントは、21社の日本企業の株式取得について大量保有報告書を提出している。経営者は、解散した村上ファンドの経営幹部だった人間だ。

議決権比率が最も高いのは川崎汽船の39.0%で、このように多くの議決権を持つ例はあまりない。しかもエフィッシモ・キャピタル・マネジメントは、川崎汽船に社外取締役を送り込んでいる。上場企業において、株主総会の特別決議を拒否できる33.3%超の議決権を持つことは、実質的な支配権を握っていることを意味する。

日本のスチュワードシップ・コードに従うほかない機関投資家は、買収ファンドの株主提案を受け入れざるを得ない。よってエフィッシモ・キャピタル・マネジメントは、実質的に川崎汽船を買収したと考えていいだろう。

またエフィッシモ・キャピタル・マネジメントは、セゾン情報システムズの33.0%、日産車体の24.5%を保有しており、大株主としての経営権を確保している。さらに以下の株式を保有している。

リコー:19.0%
ヤマダ電機:13.2%
ニチイ学館:11.4%
東芝:11.3%
UACJ:9.8%
第一生命ホールディングス:9.8%
近畿車輌:9.8%
東京鐵鋼:9.7%
サンケン電気:9.6%
ジャパンディスプレイ:8.9%
鳥居薬品:8.1%
富士紡ホールディングス:7.9%
関東電化工業:7.1%
ナイガイ:6.0%
ライフネット生命保険:5.2%
太平洋金属:5.1%
大阪製鐵:5.1%
デクセリアルズ:5.0%

2.シルチェスター・インターナショナル・インベスターズの買収事例

2019年10月現在、シルチェスター・インターナショナル・インベスターズは、29社の日本企業について大量保有報告書を提出している。議決権比率が最も高いのは住友大阪セメントの19.5%であり、支配権を獲得するには至っていない。

シルチェスター・インターナショナル・インベスターズはこれ以外に、以下の株式を保有している。

リョーサン:19.3%
サンゲツ:13.4%
戸田建設:13.1%
島忠:12.6%
DOWAホールディングス:12.4%
沖縄銀行:12.3%
前田道路:12.0%
コンコルディア・フィナンシャルグループ:11.6%
岩手銀行:10.9%
長瀬産業:10.9%
セントラル硝子:10.5%
ニッパツ:10.3%
きんでん:10.2%
オートバックスセブン:9.8%
ウシオ電機:9.5%
三菱マテリアル:9.4%
NIPPO:9.2%
住友重機械工業:9.2%
滋賀銀行:8.5%
日本触媒:8.3%
奥村組:8.1%
フジ・メディア・ホールディングス:7.1%
千代田化工建設:6.7%
中国銀行:6.1%
日本化薬:5.1%
荏原:5.1%
住友電気工業:5.0%
飯田グループホールディングス:5.0%

地方銀行の株式取得が多く、投資総額は1,000億円を超える。経営環境の厳しい地方銀行の企業価値向上は期待できないため、地方銀行の再編によって株価が上がることを期待しているのだろう。SBIホールディングスが島根銀行や福島銀行と資本提携する動きもあり、業界再編の可能性が高まってきている。

3.ダルトン・インベストメンツの買収事例

2019年10月現在、ダルトン・インベストメンツは、日本企業21社について大量保有報告書を提出している。議決権比率が最も高いのはT&K TOKAの20.5%で、ことらも支配権の獲得には至っていない。

ダルトン・インベストメンツはこれ以外に、以下の株式を保有している。

レック:14.8%
藍澤證券:13.6%
オプトホールディングス:13.5%
天馬:13.2%
ぷらっとホーム:12.4%
鶴見製作所:12.2%、
エイベックス:10.8%、
マクニカ・富士エレクトリックホールディングス:10.6%、
TOA:10.4%、
ドウシシャ:9.7%、
ステラケミファ:9.4%、
シミックホールディングス:9.3%、
大成温調:7.4%
ニッタ:7.2%、
インターネットイニシアティブ:6.3%、
KADOKAWA:6.1%、
澤田ホールディングス:6.1%、
イワキ:6.0%、
平安レイサービス:5.3%、
新生銀行:5.0%

4.村上ファンド系レノの買収事例

2019年10月現在、村上ファンド系の買収ファンドであるレノは、日本企業4社について大量保有報告書を提出している。レノを率いるのは、旧村上ファンドを率いた村上世彰氏とその娘の絢氏だ。業績に対して株価が割安な銘柄を購入する「バリュー投資」を行った上で、企業価値向上を狙う。

議決権比率が最も高いのは廣済堂の株式12.8%で、やはり支配権の獲得には至っていない。これ以外にも以下の株式を保有している。

レオパレス21:9.5%
ヨロズ: 7.2%
日本郵船:5.9%

文・岸田康雄(公認会計士・税理士)

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